导读：过去几年海外科技股中，除了FANG四大互联网天王之外，最火爆的就是人工智能和云服务。人工智能其实我们曾经写过英伟达的分析，其GPU芯片是未来时代最确定的引爆点。而云服务我们也看到了几个重要的变化：微软市值超过了谷歌，Adobe在12年底转型以来，到今天涨幅超过6倍，市值超过1200亿美元。今天我们就和大家关于Adobe的转型，分享一些我们的粗浅观点。

2013年的7月，早上六点我就在酒店吃完早饭等在大堂，和一些来自国内的投资者等待我们的大巴，开始一天的硅谷调研。那时候我们的第一场会就是7点去调研著名的Adobe。接待我们的是投资者关系负责人，他用浓重的印度口音和我们诉说着公司已经开始的重大转型：从过去卖版权的模式，转向用户订阅收费。这让我顿时眼前一亮，在回来后我还专门写了一篇“从Adobe看软件行业商业模式的转变”（注：2013年12月9日发表在雪球，当时用户名是投资界红小兵）。当时对于Adobe的判断原话：

商业模式：用户付费的好处

Adobe将他们的付费用户模式称为Creative Cloud。Adobe认为付费用户的商业模式有几个好处：

1、首先是大幅降低了客户的门槛，这也是最重要的。以前Adobe的一个软件可能要卖3000美元，直接把许多有需要的客户拦在门外。现在一年交500美元成为会员就能使用价值几千美元的软件，一下子把客户的群体扩大了；

2、对于公司的盈利来看，将一次性付费用户转化成订阅用户，短期虽然会有冲击，但长期有了更稳定的Recurring Earning才是王道，让业绩增长有更强的可预见性。所以Adobe上个季度的收入从8.71亿美元大幅下滑到6.45亿美元，就是反应了这种短期的冲击。然而好的方面是到了今年三季度Creative Cloude的付费用户也增加到了100万，完成公司预计的125万付费用户没有任何问题；

3、通过云端服务和大数据功能提供增值服务，并且更好的保留客户。Adobe会在云端提供更多软件的补丁和增值服务，如同我玩Fifa 2014每周下载数据包一样。付费用户可以去云端下载更多软件的更新和补丁，这样对于付费用户来说，也是享受到了增值的服务。而不像过去一次性购买软件之后，就没有什么增值服务了。

多年过去了，当初的这个判断还算正确，Adobe向Subscription订阅付费模式转型后，股价上涨了7倍多。股票在2012年宣布转型后的每一年，都跑赢了标普500和纳斯达克。Creative Cloud云服务已经成为了Adobe皇冠上的明珠。降低了用户门槛以及更好的体验，这也导致公司现在的复购收入占比从2012年的27%，提高到了2018年1季度的88%。所有云业务收入过去几年都出现了较大增长。

当时在13年底的时候，我们就看到了Adobe订阅模式的改变。当时订阅完整版Creative Cloud服务的包月费是49.99美元，购买单一的应用授权许可的包月费是19.99美元，而现有的Creative Suite用户的包月费则是29.99美元。Adobe还推出了学生和教师版本，以及针对团队用户的定价计划。大多数计划都是年度承诺每月结算，因此Adobe就拥有了可预期的持续收入。作为比较，之前根据版本的不同，Adobe的Creative Suite 6的售价为1,299美元到2,599美元。作为结果，我们看到Adobe收入在2013年因为转型短暂下滑后，开始了稳定的增长，过去几年每年都是20%以上的收入增速。

当然，比收入更重要的是毛利率增长。过去Adobe这种卖版权模式的软件公司，非常依赖销售渠道。其实客户不在他手里，而是在渠道手里。现在公司向订阅付费模式转型，其实打破了之前和客户之间的割裂。过去有些用户会购买版权，到期后又不购买了。Adobe也不知道用户怎么想，对产品有什么建议，销售都还是要通过渠道。现在Adobe真正把用户掌握在自己手上。相应的，Adobe这几年的Operating Margin从20%左右上升到了40%左右，大幅带动了盈利的弹性。下面是2017年公司收入结构的分拆，我们看到Creative Cloud云服务占收入比重57%，Digital Experience占收入比重28%，Document Cloud占收入比重11%，Publishing占收入比重4%。

云服务模式带来的用户粘性

我们知道全球绝大多数的生意，希望其用户数能不断沉淀。所以最好的消费品一定是让用户上瘾，用的人越来越多（可乐，香烟，咖啡，酒精）。对于互联网企业来说，如果用户数能不断沉淀，那也一定是最好的生意模式。用户数能不断沉淀需要做到两点：1、老用户一直保持忠诚；2、新用户不断加入。这两点需要极强的用户体验，以及相对低的用户使用门槛。或者换一种模式：极高的转换成本。

我们看到苹果IOS用户也是这种模式，基本上用户体验极好，转换成本极高。转型在Adobe之前的奈飞也是这种经典的模式。奈飞通过极致的内容制作和用户体验，不断拓展新用户，老用户也基本不会取消订阅。对于用户来说，一个月10美元订阅最好的内容性价比很高。事实上，Adobe的云服务也是这种模式。对于单个用户来说，一下子支付几千美元的价格是很高的。但是每个月支付几十美元，并且版本不断会有更新。这种价格大部分用户都能接受。

云服务模式本质上就是带来了更好的用户粘性，而且扩大了潜在用户群体。这些用户因为粘性提高，其实对于Adobe的依赖度会越来越高。进一步提升了公司的长期收入空间。从下图我们也看到，Adobe的云服务模式，带来了大量的轻度忠诚用户。这种云模式的转型，最牛的就是抓住了过去的轻度用户。

写在最后

2013年的调研让我亲身经历了Adobe的这一轮暴涨，同时我们对奈飞的研究也对其商业模式有了更加深入的理解。2013年管理层说的方向，最后全部兑现了，而且证明了云服务订阅模式秒杀过去传统的卖版权模式。里面的核心就是用户基数在不断增加，长期的Recurring Earning越来越稳定。未来，这里面还有大量的用户交互数据，才是云服务企业下一个金矿。Adobe的市值突破1200亿美元，再次证明了垂直软件行业龙头，向云端服务模式转型的可行性。

6月1日，国家发展改革委、财政部、国家能源局发布《关于2018年光伏发电有关事项的通知》，下调 2018年的普通光伏电站和分布式光伏电站规模指标，同时下调光伏标杆上网电价，对此我们点评如下：

新政严苛程度超预期

年内装机恐大幅下滑至30GW

《关于2018年光伏发电有关事项的通知》限规模、降补贴，主要内容包括：

1、暂不安排2018年普通光伏电站建设规模，在国家未下发文件启动普通电站建设规模前，各地不得以任何形式安排需国家补贴的普通电站建设；

2、2018年安排10GW左右支持分布式光伏项目建设；

3、从5月31日起，新投运的光伏电站标杆上网电价每千瓦时下调0.05元；

4、未纳入国家认可规模管理范围的项目，由地方依法予以支持。

2018年普通电站指标由此前“十三五”规划的13.9GW降为0。此次限制规模大超市场预期，按照2017年7月国家能源局印发的《关于可再生能源发展的十三五规划实施的指导意见》中“2017-2020年光伏电站新增建设规模方案”，2017-2020年普通地面电站（已剔除掉领跑者计划规模）的规模指标分别为14.4GW、13.9GW、13.1GW、13.1GW，此次通知推翻此前规划装机规模规划，2018年普通电站指标由13.9GW降为0，影响极大。

分布式光伏指标维持与2017年持平，但目前来看，不同于2017年户用不占指标，目前户用光伏被计算在内，相当于变相降低指标规模。按照1-4月分布式光伏装机情况来看，目前分布式光伏指标恐已用完，下半年新建分布式或将等待2019年指标。分布式光伏方面，此次通知下发10GW规模与2017年持平，但我们通过企业了解到，此次户用光伏也被纳入10GW规模范围内（2017年户用光伏不受指标限制），2018年一季度新增分布式光伏7.68GW，加上4、5月份新增量，预计目前分布式光伏指标已所剩无几，按此情况，6月1号以后并网的分布式将要等待2019年指标。

2018年新增装机或将大幅下滑至30GW（2017年装机为53GW）。按照通知所限定的规模，若年内指标不放松，我们预计10GW的分布式，6GW的2017年指标下的尚未并网的领跑者计划装机，4GW的光伏扶贫，加上2017年指标内尚未并网将于今年并网的普通电站和地方政策扶持下今年不依靠国家补贴的装机，共计30GW左右。相比2017年53GW的装机，降幅巨大。

光伏行业临大考

低端产能淘汰 龙头量价齐跌 电站收益率下滑

中国光伏装机容量全球第一，2017年国内光伏装机占到全球装机的一半，且全球光伏制造业主要集中在中国。国内光伏装机规模大幅下滑，光伏制造业整体承压。我国光伏装机容量位列全球第一，2016、2017年我国新增装机容量大幅增长，同比增速达到128.0%、53.6%。2017年全年，全球光伏新增装机在100GW左右，中国光伏装机53GW，占比超过一半。从制造端来看，我国是全球最大的光伏制造国，2017年我国企业在多晶硅料、硅片、电池片、组件、逆变器上的出货量分别占到全球出货量的56%、83%、68%、71%、55%。此次国内装机规模被限，预计短期印度等新兴市场的增长不足以弥补国内下滑，光伏制造业将整体承压，低端产能将被淘汰，龙头也将面临量价齐跌的风险。

制造端看，产业链毛利率将普降，上游多晶硅料目前降价空间最大。从产业链来看，此前景气度较高的为上游多晶硅料，目前相关企业毛利率仍在30%以上，但受2017年光伏装机大幅上升多晶硅料供不应求影响，2017年以来多晶硅料新建产能众多，若2018年如我们预期的装机下滑至30GW，多晶硅料供需将出现反转，价格将降至100元/Kg甚至更低，作为产业链上目前毛利率最高的环节，多晶硅料企业毛利率将有较大幅度下滑。除此之外，中游2017年受上游价稳下游降价挤压本身就承受较大压力，预计新政执行，产能过剩情况将更加严重，尤其是强烈依赖国内市场的企业，龙头也难避免量价齐跌。

电站端看，补贴下降，电站收益率下滑，此前尚未拿到指标的地面电站将需等待指标，已并网电站不受影响。电站方面，6月1号以及之后并网的电站将执行新的补贴政策（目前了解到的情况是计入2017年指标的仍然按照6月30号前并网享受降价前补贴），此次新政并未预留缓冲期，计入后续指标的电站IRR将下滑，特别需要关注此前已经开工但未拿到指标的普通电站，或将面临长时间的指标等待期。已并网的电站不受影响。

图表1：国内光伏度电补贴下滑情况（单位：元/千瓦时）

资料来源：国家发改委、兴业研究

注：I类、II类、III类地区是指按照光资源的强弱划区域

补贴缺口大

政策从严趋势明确，但后续规模指标或有一定调整空间

此次规模被限与光伏补贴缺口大有关，此前光伏补贴缺口已达500亿元。尽管政策从严趋势明确，但考虑到此举对光伏行业影响巨大，目前行业内企业纷纷寻求与政府沟通，后续指标或有一定调整空间，但整体趋势不会改变。海外市场成为光伏企业未来一段时间的主要突破口，如何加强在新兴市场的布局以平衡国内装机下滑将成为重点，但短期内预计海外市场难以完全弥补国内市场缺口。

6月6日周三，两市双双低开，沪指开盘下跌0.16%，深成指跌0.10%。

板块方面，知识产权板块领涨，开盘后涨幅进一步扩大，光一科技、京华激光、读者传媒、中国科传纷纷涨停。一财报道称，中国或将在七八月出台知识产权新保护纲要。

媒体报道称，中兴与美国达成解除采购禁令的原则性协议，消息刺激5G板块个股上涨。万隆光电开盘涨4%，意华股份涨3.4%。

光伏板块继续下挫，上周五国家发改委等三部委联合发文，要求暂不安排2018年普通光伏电站建设规模。隆基股份跌5.52%，阳光电源开盘跌近4%。

中兴方面，受到中兴与美禁令解除消息的刺激，中兴在美主要供应商Acacia Communications、Oclaro美股盘后分别涨3.2%、3.1%，两家公司上年营收分别有30%、18%来自中兴通讯；恩智浦半导体尾盘亦一度快速拉涨6%。

媒体消息称，6月3日，11位光伏大佬致信新华社，称完全理解行业发展存在的问题与压力，但希望变革不要太激烈，“怕行业承受不了，一下陷入困境”。

6月6日，虎牙直播发布了该公司截至3月31日的2018财年第一季度未经审计的财报。该财季，虎牙总净营收同比大涨111.5%，扭亏为盈，用户数平稳增长，股价盘后涨超9%。

财报显示，

虎牙第一季度总净营收为8.436亿元人民币（约合1.345亿美元），与去年同期的3.989亿元人民币相比增长111.5%。

虎牙第一季度净利润为3140万元人民币（约合500万美元），相比之下去年同期的净亏损为4170万元人民币。

不按照美国通用会计准则（Non-GAAP），虎牙第一季度净利润为6760万元人民币（约合1080万美元），相比之下去年同期不按照美国通用会计准则的净亏损为3470万元人民币；

不按照美国通用会计准则（Non-GAAP），虎牙第一季度每股普通股摊薄净利润为0.35元人民币（约合0.06美元），相比之下去年同期的每股普通股摊薄净亏损为0.35元人民币。

用户数据方面，

虎牙第一季度平均移动MAU（月度活跃用户人数）达4150万人，与去年同期的3320万人相比增长25.0%；

虎牙第一季度平均MAU达9290万人，与去年同期的7800万人相比增长19.2%；

虎牙第一季度总付费用户人数达340万人，与去年同期的250万人相比增长34.9%。

财报发布后，虎牙每股盘后大涨9.02%，报32.4美元。

虎牙CEO董荣杰表示：

“我们一直致力于开发更广泛的内容，提升技术能力，改进用户界面，从而确保一直处于行业领先地位。为此，虎牙还与腾讯建立了战略伙伴关系，并获得了腾讯的大笔投资。通过合作，虎牙期待从腾讯获取更多内容资源，特别是在游戏和电子竞技领域的资源，从而进一步扩大虎牙的用户基础，并探索新的盈利机会。”

对于本财季的业绩情况，董荣杰称：“这样的业绩增强了我们的信心，巩固了我们在游戏直播市场的领导地位。随着核心业务的发展，以及对未来多元化收入的不断探索，我们看好虎牙的发展前景。”

虎牙CFO沙大川称：

“一季度营收快速增长，盈利有所提升，这为新的一年开了个好头。本季度业绩的提升主要得益于运营效率的提高和盈利能力的改进。快速的增长和稳健的业绩使得虎牙能够从经营活动中获得更多现金，所以，虎牙的现金流动性依然表现强劲。本季度的表现也让我们对虎牙未来的发展充满信心。”

直播、广告营收均大幅增长

从营收构成来看，虎牙的收入主要由两部分构成：直播营收、广告及其他。2018财年第一季度，这两项业务均呈现大幅增长，表现强势。

其中，得益于每付费用户支出增长和付费用户人数的增加，虎牙第一季度直播营收为7.928亿元人民币（约合1.264亿美元），与去年同期的3.826亿元人民币相比增长107.2%。虎牙方面表示，付费用户人数的增加主要是由于平台线上社交活动增加和内容的多样化，以及公司继续在将活跃用户转化为付费用户的问题上付出努力。

另外，由于在广告业务方面的不断努力，虎牙第一季度广告及其他营收为5080万元人民币（约合810万美元），与去年同期的1630万元人民币相比增长212.4%。

作为中国游戏直播领域的“领头羊”之一，虎牙已于今年5月初成功登陆纽约证券交易所，成为中国首家单独上市的游戏直播平台，目前市值突破60亿美元。

对于未来的发展，虎牙目前预计，2018财年第二季度公司总净营收将在9.7亿元人民币到10亿元人民币之间，同比增长110.2%到116.7%。

6月5日早间，快手方面确认全资收购A站。未来，A站将保持独立品牌、维持独立运营、保持原有团队、独立发展。快手会在资金、资源、技术等方面给予支持。

对于这次收购的价格，36氪消息称，大概率会低于7.5亿人民币。

而据A站B轮投资人中文在线数字出版集团有限公司（以下称“中午在线”）发布的公告显示，该公司曾于2016年与A站签署协议，出资2.5亿元现金认购A站13.51%的股权，据此计算，A站估值达18.5亿元。但由于A站之后未能满足双方协议中的“先决条件”，中文在线仅支付了1.385亿元投资预付款。6月5日，中文在线已将其持有的全部A站权益以1.4亿元的价格出售给快手。如果出售股份为13.51%，则A站估值约为10.36亿元左右；如果出售股份为7.48%（通过投资预付款占协议金额的比例算得），则A站估值约为18.72亿元。

通过国家企业信用信息公示系统查到，2018年3月6日，广州弹幕网络科技有限公司（A站运营主体）就将其所持有2019股北京赛瑞思动文化传播有限公司（以下称“赛瑞思动”）的股权出质给了快手。另外，在2月27日，赛瑞思动就将其全资控股的游艺星际（北京）科技有限公司2560股股权出质给了快手。

天眼查信息显示，赛瑞思动为广州弹幕网络科技有限公司全资控股子公司，该公司成立于2013年，创始人为前Acfun创始人孙旻。孙旻离开后，2017年7月其法人变更为A站现任CEO刘炎焱。

此前，A站多次被曝出存在资金问题。

公开信息显示，2015年，A站的营业收入约为363万元，净亏损达1.13亿元；2016年前9个月，A站营收约为71万元，净亏损达1.46亿元，净亏损大幅提高。

今年初，由于官网服务器到期未能按时缴费，A站甚至被迫关闭；在连续“休克”10天后，A站才重新恢复登陆。

多方传言 “接盘侠”终定快手

屡屡因为资金问题遭受困难的A站也被曝出多个“接盘侠”。

2017年12月，据报道，阿里巴巴董事局主席马云参与创办的云锋基金正在与A站洽谈新一轮融资重组，拟通过投资实现阿里巴巴（云锋基金＋合一集团）对A站的控股。

但在今年3月，云锋基金及其背后的阿里巴巴已经放弃控股A站。取而代之的是，今日头条有意接盘并考虑对A站进行控股。

如今，收购消息确定，既不是阿里巴巴，也不是今日头条，而是快手。

天眼查信息显示，腾讯先后于2017年3月和2018年1月投资了快手，最近一轮融资后，快手估值180亿美元。这也就意味着，未来A站也将进入“腾讯系”行列。

用户画像分析：补全快手用户圈层的不足

关于此次收购，可以从用户画像上做简单分析。

在用户性别分布结果上，A站和快手均表现出男性用户略高于女性的特征，而且两个用户群体的男女比例相仿。

用户城市等级分布结果显示，A站有更大比例的用户分布在一线城市，占比达到20.04%，新一线和二线城市在A站用户中也有着较高的占比。而快手的用户相对要更加下沉，分布在三线及以下城市的用户占比超过60%。

在具体城市分布上，北上广深在A站用户占比中依次占据前四位，快手用户对于头部城市的集中程度并不显著。

综合来看，快手的用户足够下沉且平均，而A站在一线和新一线城市用户占比更大，收购A站能够很好地补全快手在用户圈层上的不足。

杀毒软件McAfee之父、数字货币的狂热支持者John McAfee昨日（6月4日）在推特中宣布，他将在2020年竞选美国总统！

John McAfee表示，竞选总统也是为了与他推动数字货币的角色联系起来，“为我们提供最终竞选的平台，这将更好的服务于加密社区。”

2016年McAfee就曾竞选过美国总统，不过他最终败给了前新墨西哥州州长Gary Johnson，未获自由党总统候选人提名。

McAfee似乎的确醉翁之意不在酒，因为他对此次的总统竞选并不抱有期望，但他认为此次竞选会给他一个说真话的机会。

几小时后，McAfee再发推文称：

不要以为我有获胜的机会，我并不这样认为。但真正改变美国的不是总统，而是选出一个总统的过程。

这位传奇人物近日来备受媒体关注，因为5月末时他在Twitter表示，将在26天内发行一种名为“McAfee兑换单位（McAfee Redemption Unit）”的基于加密技术的法币，称它与区块链联通，可兑换、可转换、可收藏。McAfee还提供了单位为1、5、10、20、50、100和500不同单位的McAfee兑换单位正反面样图。该消息当时就在Twitter上轰动一时。

McAfee是一位不折不扣的传奇人物。他年轻时吸毒多年，带领McAfee公司在纳斯达克上市后身家过亿，但在人生巅峰时却选择辞职“隐居”，在成为枪杀邻居嫌犯后甚至走上逃亡之路。

近年来，McAfee转行挖掘比特币，并借此东山再起。他的公司MGT资本投资公司在去年5月已获得融资再买1000台比特币采矿电脑，每月挖掘比特币数量将从100增至225个，目标是成为全球最大比特币采矿公司。

哪里尚未限购，哪里就是机会。炒房客从海南、丹东，转向云南、广西的趋势，越来越明显。

云南西双版纳近来被炒房客盯上。21世纪经济报道日前的文章提到，西双版纳目前“每平方米八九千只是普通住宅的价格，如果是别墅则更上一层楼”。

西双版纳只是一个刚刚挤入四线城市的自治州。与发展自贸区的海南，半岛局势回暖利好的辽宁丹东不同，西双版纳并没有经济层面的优势。2017年，西双版纳的GDP只有393.84亿元，第三产业占比近半。

但在华北炒房客的眼里，宜居而不限购的城市，已经不多得。桂林已在去年9月跟随地产调控潮，宣布限购限售令；云南唯一的二线城市、省会昆明也在今年3月对部分区域限售；海南也不堪炒房者热情，祭出“限购1套+70%首付+5年社保+5年禁售”的最强限购令，并称不再增加建设用地总量。

更不必提其他华南的地产热点城市。一二线房价稳定，热门三四线城市被调控，炒房资金无处可去。

未被调控，或是限购条件相对宽松的三四线城市，今年以来新建商品住宅价格都有明显上涨。

西双版纳由于城市能级较低，不被统计局纳入到百城房价统计范围内。但观测同为旅游城市的云南大理，房价自去年四季度以来涨幅明显加快。

即使是去年9月底出台限售限购令的桂林和北海，房价在四季度略微下跌后，今年以来也收回了所有跌幅，重新上涨。北海是广西的三线城市。

江西九江在去年年中推出限购政策，尽管限购令一再延长，但今年以来，原本已趋稳定的九江房价，也重现上涨。

上述城市均属广泛认可的中国宜居城市，也不在住建部5月的约谈之列。

文旅资源也在布局西南地区。21世纪经济报道提到，“现在的西双版纳犹如一个巨大的工地，从嘎洒机场出来，一路上到处都在大兴土木，万科、万达、绿城等各大房地产开发商的触角都伸到了这个不起眼的小镇。”

该报援引易居研究院智库中心研究总监严跃进观点称，文旅资源的布局，给西南地区带来大量的投资机会，“若是交通区位优势改善，类似铁路建设等，那么其实更容易带来市场的投资前景上升。”