近日管理层鼓励国内在海外上市的独角兽企业通过CDR回归A股。点燃了年后市场对于中小创及科技股、题材股久违的热情。然而，冷静下来之后，从中长期看，独角兽回归A股真的有利于目前中小创题材股估值回升？CDR作为一种国内投资者相对陌生的投资工具，真的是“挣快钱”的“神器”？我们将从ADR的前世今生，中国中小创与美股及海外独角兽估值及质地对比，以腾讯回归港股为例看独角兽公司对资金的吸纳以及金融监管的大环境这四个维度进行说明：

第一，从美国ADR历史看，CDR本身跨国交易机制导致时间的错配使得其波动要远大于标的股票本身，且管理层往往在新工具之初或施加相关限制，使得其更利于长期价值投资而非短期博弈；

第二，与美股科技股以及海外上市的国内“独角兽”公司相比，A股目前科技股估值中位数仍然偏高，然而多数标的质地却与上述二者差距较大，在当前A股资金、资产全面国际化之下，多数中小创标的仍面临挤泡沫压力；

第三，正是由于A股科技股估值、质地与海外上市的独角兽之间的差异，其回归后或将引起资金抛弃当前中小创转而追寻独角兽回归，并给予其更高的估值溢价，恰如360回归。而仅考虑前15大已在海外上市的独角兽当前总市值约11万亿，BATJ四大科技巨头总市值约7.2万亿，按照A股科技股估值是美股2.8倍计算，或将对当前中小创造成20万亿的“吸血”。以史为鉴，其回归历程或将复制2004年腾讯回归港股“一枝独秀”，科技股“二八分化”的情形；

第四，站在金融监管角度，在金融防风险，严监管，作为三大攻坚战之首的总基调之下，抑制题材炒作的本质在于压缩资本短期预期回报率之下，进而引导资金脱虚向实，并削抑制贫富进一步分化，在可以预见的未来只可能继续加强。未来资本市场引导“独角兽”回归的相关政策，或沿着去年下半年以来并购重组“有条件区分”的逻辑，对于与实体经济转型升级紧密相关，且具有稀缺性的新蓝筹龙头予以支持，对当前多数轻资产、小市值公司仍保持强压力的态势。

投资建议：类滞胀坚持价值“守正”，三维度布局“新蓝筹”龙头。我们认为，当前中小创的系统性估值反转时机仍需等待，目前其反弹更多的是政策空窗期及筹码低位下的博弈。除了重申当前“类滞胀”的经济环境，强监管的金融环境以及调节贫富分化为基调的政策环境之下，坚持大众消费与低估值价值蓝筹龙头的配置思路之外，我们特别强调，当前时点可逐步布局未来关乎中国实体经济及工业化转型方向，具备国内甚至国际稀缺性的“新蓝筹”龙头。我们建议按照如下三个维度寻找“新蓝筹”龙头：

1）五大关乎中国制造业升级的战略性新兴产业“大国重器”龙头——集成电路、面板、5G、新能源汽车、创新药；

2）今年两会新加入的工业互联网和智能制造或成为“新动能”中弹性较强的部分，可逢低关注；

3）军民融合之中的核心军品龙头，由于其稀缺性及核心强国战略之中的不可替代的战略地位，或迎来军费及装备开支增加、人事调整到位、部分龙头估值、业绩与国际相比具备优势等多重催化的共振，值得投资者中长期高度关注。

美国最新的贸易逆差数据创下2008年10月来新高，在全球贸易战剑拔弩张之际，这给特朗普更多的理由来挑战贸易全球化的成果。

7日本周三，美国商务部公布数据显示，美国1月出口下降1.3%至2009亿美元，进口持平在2575亿美元。

美国1月贸易逆差为566亿美元，预期逆差 550亿美元，前值由逆差 531亿美元修正为逆差 539亿美元。

这是继2008年10月创下602亿美元贸易逆差以来的最高水平。同时，美国的贸易逆差已经连续第五个月上升。

1月，美国对中国的逆差达到360亿美元，这是2015年9月以来的最高水平。与墨西哥的贸易逆差从去年12月的54亿美元缩小至41亿美元。

数据公布后，美国时间本周三，特朗普在Twitter发帖称，之前已经向中国提出，制定一个把对美贸易顺差削减10亿美元的计划。他还说和中国的关系很好，期待看到中方带来什么想法。美国必须很快行动。

稍早美国财长姆努钦接收福克斯新闻采访时说：“他（特朗普）不怕陷入贸易战，但那不是我们希望的。我们只是在寻求公平互惠的贸易。”　美国商务部长罗斯业重申不寻求贸易战。

美国商品贸易上的赤字达到765亿美元，而在教育和银行等服务业方面则录得199亿美元的盈余。

分析认为，由于经济基本处于充分就业状态，税改对需求的刺激可能反而利好美国进口商，导致贸易逆差扩大。此外，美国政府新近威胁就部分工业原材料应用高额进口关税，这一措施落实后将传导至制造加工业，导致美国出口产品成本拉升，也会导致贸易逆差的进一步扩大。

特朗普上周四表示，由于进口钢铁和铝产品严重损害了美国国内产业，威胁到美国国家安全，为重振美国钢铁和铝产业，计划对所有来源的进口钢铁和铝产品全面征税，税率分别为25%和10%，具体细节将于本周宣布。

这一决定引发了国际社会的强烈反对。

世贸组织（WTO）发言人称，中国已提请WTO就美国关税问题展开辩论，另外17个WTO成员国也表达了强烈担忧，包括欧盟、加拿大、土耳其、俄罗斯、澳大利亚、韩国、日本、墨西哥、印度及巴西等。

本周三特朗普表示，必须在降低贸易失衡方面尽快采取行动。此后白宫新闻发言人桑德斯称，特朗普会在本周结束前签署钢铝关税，暗示加拿大和墨西哥可能被排除在关税之外。对于其他国家，“会基于国家安全的考量逐国筛选”。

姆努钦此后称，最早本周四宣布关税决定。据悉白宫官员称，特朗普希望周四下午宣布关税协议，但签署仪式可能安排在周五。白宫不排除还有“更广泛的额外贸易措施”。

近几天，证监会酝酿为云计算、生物科技、人工智能、高端制造等四大行业的“新经济企业”，开辟IPO绿色通道一事，令市场兴奋不已。

而新三板，是中国新经济领域的代表性市场之一，聚集了大量云计算、3D打印、机器人等“新经济公司”。尤其是新三板机器人板块，去年至今抛出近23亿元的融资计划，颇受资本关注，新三板机器人领域的“独角兽”似乎呼之欲出。

据东财Choice数据，新三板上目前有近百家机器人公司，业务涉及服务机器人、工业机器人、医疗机器人等。

2017年年初至今，这近百家机器人公司中，有32家公司抛出总额近23亿元的融资计划。

这32次融资中，最引人注目的当属智臻智能（834869）每股124.93元的“天价融资”。

2017年10月10日，智臻智能公告，拟以124.93元/股，发行不超过361万股，募集资金不超过4.5亿元。

作为一家主要从事智能服务机器人研发、运营的新三板公司，智臻智能主要向运营商、银行、电商，以及政府部门等有大量客服需求的企事业单位，提供机器人客服服务。

目前智臻智能的客户包括三大运营商，建设银行(8.260, 0.15, 1.85%)、交通银行(6.470, 0.00, 0.00%)等金融机构，以及京东、苏宁、万达等行业客户，服务客户超过10000家，拥有业内最大的领域知识库/语义库，交互次数和用户数量业内领先。

不过需要看到的是，智臻智能在收入连续攀升的同时，也已经亏损超过五年。

2016年，智臻智能在营收达到8582万元，同比增长90%的同时，也创下亏损超过7300万，同比扩大127.9%的新纪录。

2017年上半年亏损有所收窄，全年业绩目前尚不得而知。

2018年1月5日，经过数次延期后，智臻智能4.5亿元的募资计划，顺利募集2.63亿元，主要认购对象是硅谷天堂。

为了拿到这笔融资，智臻智能包括实际控制人在内的股东承诺，公司要在2020年6月30日前报送上市申请；如果没能实现，则硅谷天堂有权要求给出承诺的股东，对外出售智臻智能51%以上的股权。

换句话说，如果智臻智能不能按照约定时间提交上市申请，公司控制权可能易主。

真是瞌睡刚来就有人送枕头，智臻智能作出上市承诺没多久，证监会要放宽“新经济企业”IPO政策的消息就传出来了。

按照目前通行的定义，“独角兽公司”是指估值超过10亿美元，也就是超过60亿人民币的初创公司。

严格来说，目前新三板机器人企业中，并没有市值能够达到或超过60亿元的，但是新三板机器人公司的前景仍然值得期待。

据论坛君统计，目前新三板机器人公司，市值超过10亿元的有6家，超过5亿元的有10家。

（截至3月6日新三板市值超过5亿元的机器人公司数据来源：Choice）

其中市值最高的是前述智臻智能，按照上一轮增发价和实际发行股票数量计算，智臻智能市值达到25亿元。

除了智臻智能，排名第二，市值达到23.7亿元的天智航（834360），也是目前资本关注的热点机器人公司之一。

天智航是一家典型的医疗机器人公司，也是国内首个完成医疗机器人产品化的公司。2010年，天智航生产的骨科机器人获得国内首张医疗机器人注册许可证。

但是光鲜的背后，是医疗机器人投资周期普遍较长，资本投入普遍较大。业内专家表示，医疗机器人从技术到产品的临床应用，普遍需要十年以上。

2017年8月，已经亏损多年，账上只剩下3700万元的天智航，进行了挂牌新三板以来的首次增发：以13.28元/股，发行不超过3013万股，募资约4亿元。

2017年12月，先进制造产业投资基金（有限合伙）几乎全额认购了这次增发。这支基金背后，除了浙江、江苏、辽宁等省市的产业引导基金外，还有财政部（等投资人）。实力不可小觑。

整体来看，新三板机器人公司，虽然市值整体不高，但这是建立在目前整个市场都不太乐观的情况下。

曾有私募对论坛君开玩笑称，一般来看，创业公司各轮融资的估值“膨胀”速度，似乎比同类新三板挂牌公司市值增加快很多，从这个角度说，还是不挂牌财富更容易涨起来……

至于哪里有泡沫，哪里被低估，大家仁者见仁智者见智。

Gary Cohn已辞去特朗普经济顾问职务。消息公布后，美股ETF盘后普遍下跌，标普ETF盘后下跌1%。美元对日元跳水0.4%，黄金大涨1%。美债收益率下跌，美油跌破62美元。

在事先准备的讲稿中，Cohn表示：“能为我的国家服务、推动促增长的经济政策来为美国人民谋福利是一种荣耀，尤其是在历史性的税改通过上。”

他说：“我很感激特朗普总统给我这个机会，我祝愿他和执政团队在未来获得巨大成功。”

而特朗普在自己的声明中表示：“Gary过去是我的首席经济顾问，在推动我们的议程、完成历史上税改、促进美国经济再度增长上做了完美的工作。”

特朗普称：“他是一个罕见的人才，我感谢他为美国人民的尽心服务。”

Cohn辞职的消息公布后，SPDR 标普500ETF（SPY）盘后跌超1%。

美元对日元跳水。美元指数下跌0.6%，至89.52。

KKM Financial董事总经理Dan Deming表示：“由于Cohn作为华尔街支持者的名声，我认为这绝对比其他人离开白宫更主要。短期来看，这将加大市场对贸易战升级可能性的担忧。”

美国政治媒体Politico本月早些时候报道称，由于在贸易问题上的分歧，白宫首席经济顾问Cohn正考虑辞职。

上周四，美国总统特朗普宣布对进口钢材和铝分别征收25%和10%的全球性关税。而Cohn虽然反对，却无法劝阻总统。

Politico此前指出，特朗普的这个决定表明，科恩在白宫已经被边缘化。过去几个月，科恩一直反对关税，但不是商务部长Wilbur Ross和贸易顾问Peter Navrro的对手。

中国央行进行1055亿元MLF操作，均为一年期，利率3.25%，与上次持平。

今日有1055亿元MLF到期，3月16日有1895亿元MLF到期。

李克强3月5日做政府工作报告时强调，今年要继续创新和完善宏观调控，

把握好宏观调控的度，保持宏观政策连续性稳定性，加强财政、货币、产业、区域等政策协调配合。

稳健的货币政策保持中性，要松紧适度。管好货币供给总闸门，保持广义货币M2、信贷和社会融资规模合理增长，维护流动性合理稳定，提高直接融资特别是股权融资比重。疏通货币政策传导渠道，用好差别化准备金、差异化信贷等政策，引导资金更多投向小微企业、“三农”和贫困地区，更好服务实体经济。

截至3月2日，日经指数（Nikkei 225）从1月23日的26年来最高点下跌了8.6%；同期的东证股价指数（Topix）更是比1月23日的高值缩水了14.8%。

此前，美股深度回调，日本央行行长透露2019财年或将退出宽松，日元兑美元持续升值。在当前情况下，2018年的日本股市会怎么走？会否自此“一蹶不振”？

日股下行风险隐现

近期的一系列市场动向表明，日本股市在未来一年中的下行风险有所增加。

上周，日本央行称，将会在2019财年左右考虑退出量化宽松策略。当时机来临时，日本央行会与市场讨论退出策略。

芝商所（CME Group）资深经济学家Erik Norland认为，日央行如果退出量宽，将对日本股市构成下行风险。随着日本央行减少股票购买量，日本股市能否继续上涨将存疑。

另外，日股持续增长的另一个阻力是日元汇率大幅升值。近期强势的日元势必影响日本出口企业的利润，从而对日本股市进一步上涨造成影响。

目前，美元兑日元已来到105.5左右，达2016年11月以来的最低水平，也造成东证股价指数（TOPIX指数）在短暂回弹后，再度下跌。

此外，美股波动性冲击不可忽视。美股因近期波动性回归，对发达市场和新兴市场股票和债券等都造成不小影响。

野村证券策略师Takashi Ito表示，美股暴跌之后，具有高流动性的日本股票受到了很大的冲击，同时也受到了日元升值的冲击。

基本面总体较乐观

不过总体来看，日本经济和股市的基本面仍较乐观。日本经济正经历近30年来最长的连续增长期，且全球经济正在同步复苏的阶段，因此市场普遍认为日股受益于宏观基本面，仍有上涨空间。

日本Dalton Capital的资深基金经理Fumio Matsumoto对路透表示，他预计日经指数将在年底达到25000点。他认为，高波动性和高收益率并不意味着经济放缓。过去表现优于大盘的成长性和低波动性股票可能会出现转向，银行和出口企业等价值股很可能会被抬高。

里昂证券驻东京策略师Nicholas Smith表示，日经225中近70%的公司业绩超出分析师的预期。如从收益率减去债券收益率的角度来考虑，日本股市绝对是非常便宜的。

芝商所Erik Norland表示，虽然东证和日经指数过去几年跑赢美股，但很难说它们估值过高。过去几十年，东证和日经指数的表现仍大幅落后，日本股市现在仍相对便宜。

未来怎么办？

上周四，特朗普表示，由于进口钢铁和铝产品严重损害了美国内产业，威胁到美国家安全，为重振美国钢铁和铝产业，计划对所有来源的进口钢铁和铝产品全面征税，税率分别为25%和10%，具体细节将于本周宣布。

面对贸易战袭来，本周一，日本主要钢铁公司以及丰田公司的股票连续第四天下跌，特朗普的关税计划势必对日本相关行业的出口商造成影响，进而冲击日本股市。上周五，TOPIX的卖空率创下历史新高。

面对市场的不确定性，日股投资者又该怎么办？对于追求稳定收益的人来说，对冲就成了必要。

截至目前，日经225指数期货、期权，以及近期在芝商所CME Globex上市交易的TOPIX期货，都是投资日股时可选择的对冲工具。其中，芝商所TOPIX期货可在CME Globex上执行指数收盘基差交易（BTIC），市场参与者能实现相对基础指数官方收盘价的基差交易，进行更有效的现货管理。

日本交易所集团首席执行官Akira Kiyota 表示，TOPIX 期货为国际投资者提供了更高的流动性，以及更高效的价格发现机会。

十三届全国人大一次会议新闻中心于3月7日上午8时50分在梅地亚中心多功能厅举行记者会，邀请财政部部长肖捷，副部长史耀斌、胡静林就“财税改革和财政工作”相关问题回答中外记者提问。对于大家关注的房地产税、个税改革等话题，今天，财政部给出了权威解读。

【财政部副部长史耀斌：个税起征点会根据居民消费价格的变化设定】财政部副部长史耀斌在回答记者提问时表示：将加快启动税收改革方案，启动个税修法。史耀斌指出，这次个税改革有两大内涵：第一、提高个税起征点，会根据居民基本生活消费水平的变化来确定，并提出提高起征点的政策性建议；第二、这次个税改革增加了专项扣除，首选重点是子女教育、大病医疗，会根据实际情况具体确定专项扣除项目规模和数量。未来，将改革完善个税征税模式，将分类税制转化为分类与综合税制相结合的征税模式，将一些劳动性所得，比如工资薪金、稿酬等，作为综合所得合并起来，然后确定起征点进行征税。

【财政部副部长史耀斌：房地产税法律草案正在起草完善】中国财政部副部长史耀斌：会按照中国国情合理设立房地产税制度。全国人大、财政部和相关部门正起草完善房地产税法律草案，总体思路是立法先行、充分授权、分步推进。

【财政部副部长史耀斌：房地产税可以调节收入分配】全球房地产税有四个共性安排：1、按照评估值征税，即按照价值征税；2、房地产税都有税收优惠，但是具体的方式和水平不一样；3、属于地方税，收入属于地方政府，地方政府用于满足教育、治安等公共基础提供；4、房地产税税基确定较复杂，需要建立较完备的税收征管模式，才能征得到、征得公平。

【财政部部长肖捷：将进一步加强地方政府债务管理】肖捷称，“开前门”方面考虑合理增加债务规模，合理确定分地区地方政府债务限额，稳步推进专项债券管理改革。“堵后门”方面要严格执行预算法、担保法，从严整治无序举债乱象，“谁家的孩子谁抱”，严格落实地方政府属地管理原则，债务人债权人合理分担风险，终身问责，倒查责任。

【财政部部长肖捷：今年将继续实施降税降费政策】财政部部长肖捷表示：今年将继续实施降税降费政策，让市场主体迸发更大的活力。首先是继续改革和完善，重点降低制造业和交通运输业的税率，支持实体经济发展。其次实施个人所得税改革，提高起征点，增加专项费用扣除。另外今年要加大对中小微企业的支持力度，使更多企业受益。将创业投资和天使投资有关政策在全国范围内实施。

【财政部部长肖捷：截至2017年我国政府债务余额29.95万亿元】财政部部长肖捷透露，截至2017年，我国政府债务余额29.95万亿元，其中地方政府债务余额16.47万亿元。中国2017年政府债务负债率36.2%，较2016年36.7%有所下降。预计未来几年中国政府债务率不会较2017年发生明显变化。

【财政部部长肖捷：积极财政政策的取向没有变】财政部部长肖捷表示，尽管今年财政赤字率比上年有所降低，但是积极财政政策的取向没有变。今年预算安排的财政赤字是按照23800亿元考虑，这个规模和去年预算赤字规模持平。他表示看，赤字率有所下降与中国经济稳中向好、财政状况不断改善是相吻合的。同时，赤字率下降也将为中国经济长远发展和实施有效的宏观调控留下更大的空间。

【财政部副部长胡静林：引导更多资金投向农村，更多分享城市发展成果】大河报记者：中央一号文件聚焦乡村振兴战略。2018年，财政部在乡村振兴战略上有什么安排？胡静林：财政部将重点做好3方面工作。1.多渠道筹集资金。预算将向农业农村倾斜，创新资金筹措方式，引导更多资金投向农村，更多分享城市发展成果。2. 按照任务，精准发力。首先以农业供给侧结构性改革为主线，提高农业整体竞争力。以绿色生态为导向，推动乡村振兴的可持续发展。对贫困地区，大幅提高扶贫资金规模。