10年期国债期货跌0.25%。

上周中国10年期国债收益率刚刚升破3.7%，至2015年4月来最高，近一周来中国债市持续表现低迷，债熊绵延不断。

国君固收团队覃汉、刘毅认为，过去三年大牛市中顺周期因素太多，导致债市的过度繁荣与乐观，当这些顺周期因素同时发生改变时，积累的矛盾就会集体爆发引发市场大跌，不能过度小看本轮熊市的跌幅与持续时间。

“央妈”结束连续六天大额净投放 市场资金面收紧在所难免

中国央行今日（10月25日）零投放零回笼，结束连续六天大额净投放，市场资金面趋紧。

隔夜shibor报2.6640%，上涨3.00个基点；7天shibor报2.8594%，上涨2.51个基点；3个月shibor报4.3830%，上涨0.27个基点。3个月shibor连涨11日，创逾9月12日以来新高。

华创证券：3.7已经成为利率新底部 债市最后一跌刚刚开始

华创证券研究团队吉灵浩、李俊江认为，随着10月下旬缴税对资金面的负面影响逐步显现，金融监管政策也将逐步落地，收益率更加难有下行空间。目前3.7已经成为利率新的底部，债市的最后一跌才刚刚开始。

从上周三开始，央行明显加大了公开市场投放的力度，对冲税期对资金面的影响是央行加大流动性投放的主要原因；然而提前投放对冲税期，是央行稳健中性货币政策的题中之意，10月的操作并没有什么不同。

从1、4、7月的情况来看，虽然央行都提前投放流动性进行了对冲，但资金面的收紧依然无法避免，银行间资金利率在缴税截止日期之后均出现了冲高的情况。由此可见虽然央行在税期都进行了提前对冲操作，但由于央行今年以来一直维持偏紧的货币政策基调，因此即使提前对冲，投放量也只够维持流动性的基本平衡，税期资金面的收紧依然难以避免。

招商证券：悲观预期已在修复 抱谨慎乐观态度

招商证券固收团队徐寒飞、谭卓指出，9月以来国开10-5利差再现倒挂，且持续时间及最低点均刷新历史之最，本质是预期抢跑后，重创脆弱的围观结构的结果。

首先，预期抢跑削弱配置力度体现在两点：其一，超储率偏低背景中，资金偏紧预期难言改善。其二，经济数据走强担忧持续发酵（本轮期限利差低点位于经济数据公布的前一日）。

其次，我们曾在报告中多次提及，今年以来非银机构债端压力颇大，抵御资金波动渐弱，而配置机构受监管遏制，进场意愿降低。因而预期抢跑后，扰动微观结构，极易造成下跌的自我实现。

所以即便预期兑现，市场情绪仍旧偏弱。不过值得庆幸的是，10-5利差昭示的最悲观时刻可能已经过去，超调后所酝酿的机会也在加大。危中见机，谨慎中仍需保留一份乐观。