收益率曲线扁平化，可以理解成长期国债和短期国债的收益率差缩窄，通常被认为是投资者对未来经济（收益预期）没有信心的表现，在如今时点更与联储的鹰派立场形成强烈反差。

本周二，2年期和10年期美国国债收益率之差周二报0.81个百分点，为2007年以来最小差幅，也低于上月底0.92个百分点的差幅。前两次美债收益率曲线如此趋平时（2001年3月，2007年12月），美国经济都正式进入衰退期。

周一，美国纽约联邦储备银行总裁杜德利表示，“现在停止升息将会损害经济”但鹰派话音落后，美国长短债的收益率差反而更加缩窄，这令很多人感到颇为担忧。

金融股：我不同意

但事实上，这次的情况真的那么糟糕吗。至少收益率预期的另外一个重要指标——金融股价格走势，走出了相反的趋势。

本来，收益率曲线平缓时，银行，保险和其他金融机构的股票通常会下跌，因为利差缩窄，以银行为代表的的金融机构收益空间被压缩。

但事实上标普500指数金融类股本月累计涨4.9%，有望成为该指数11个分类指数中表现最佳的指数。如果这一涨势持续到月底，本月将成为金融股2月以来表现最好的一个月。

图片：美国10年期-2年期国债收益率差与Vanguard Financials ETF

瑞银(UBS)股票和衍生品策略师Julian Emanuel表示，股价是一个很强大的信号机制，金融股表现出色而收益率曲线趋平的情况令该行认为收益率曲线极有可能会停止趋平。

汇丰：市场结构性变化导致

汇丰集团（HSBC）的分析师Steven Major等，在早些时候的报告中提出整个债市收益率走低包括收益率曲线平缓化，主要是由于债券本身的“期限溢价”降低（占了债券的变动九成以上），这个现在甚至已经不能叫“溢价”而应改叫“折价”，因为这个因子已经是负数，不过压低期限溢价的不是悲观情绪而是金融市场结构性的变化：

• 全球央行（主要是欧日）释放出来的流动性，部分涌向美国寻找低风险高收益资产，压低美长债收益率，从这两个货币对美元的互换成本上就可以看出来，最近几年升高了很多。

图片：汇丰两个模型计算出的期限溢价（红灰两线）与10年期现券与一年前远期合约的利差（也可理解为期限溢价的指标）

• 美国经常账户的赤字持续积累，也就是别的国家的盈余，没有投资渠道，央行总不至于拿美元现金，最后大量投资至流动性好、收益率高的美国国债上。
• 08金融危机以来对金融机构的监管要求机构增持高质量抵押物资产，其中主要标的就是美国国债。（WEEX注：见下图仅去年的美国货币市场基金改革就从市场里吸走了7000~8000亿美元国债）

图片：美国货币市场基金（类似余额宝）资产配置的变化，注意蓝线是国债持有量，红线是商业票据企业债等

分析师：背离时不时会出现，不用太担忧

Oppenheimer基金分析师Ari Wald对此亦有话说，他列出的五点收益率曲线走平不值得担忧的原因，部分与汇丰的类似，在此分享给各位读者：

• 全球资本市场联通程度加深，欧日的宽松对美国利率市场有溢出作用，发达国家的债券供需趋势趋同，一国宽松流出的资金，可能导致另外一国收益率也会被带动下降。
• 曲线平坦化不是不能和高市场风险情绪并存，事实上最近三十年里经常出现：1995-1999美股大牛市，以及80 年代美股大牛市里多次出现，甚至倒挂都有。

图片：美国10-2年期收益率差与标普500

• 收益率曲线是人类交易出来的，不是天然形成的指标，受到的干扰因素不少，如果经济没有出现衰退的继续，最好不要太过在意这个曲线是平是陡。
• 全球央行们的大肆购债是影响曲线变化的最主要因素之一，包括中国也在大量买外债，你能说中国的几个外储投资经理决定了美国的经济前景？
• 我们必须承认，人口结构老龄化，劳动生产率放缓等结构性因素会带来收益率曲线扁平化。而且现在的人寿命更长，导致养老基金需要调高投资组合的久期，我们是不是今天可以考虑把10年期国债当成过去的2年期国债了？

回顾经典的“格林斯潘利率之谜”

所谓“格林斯潘之谜”，指的是2004-2006年的美元加息周期（联邦基金利率由1%上调至5.25%），美国曾经出现了短期利率上升，长期无风险利率却下降的情况——同期美国10年期国债收益率却从4.7%左右降至4.0%左右，下降了0.7个百分点。

时任美联储主席的格林斯潘本人当时的解释就是因为通胀预期的低下。

但很多分析指出，格林斯潘之谜在事后看，更多的原因是美国利率上扬反而引起了海外资金的流入，其中新兴市场是一股重要力量。结果纵使政策利率不断上调，但大量的资本流入反而抵消了部分长期利率的上升压力，与今天的情况是何其相似！